預言在崩盤前夜 | 巴菲特1999年太陽谷演講

整整20年前的2000年3月10日,納斯達克指數達到瞭互聯網泡沫中的最高峰:5048點,盤中甚至一路到達5132.52的歷史高點。

預言在崩盤前夜 | 巴菲特1999年太陽谷演講

2000年3與10日,納斯達克到達高點(圖片來源:連線)

而此後不到40天內,由高點開始一路狂泄的納斯達克指數在當年4月14日跌到瞭3321點,跌幅達32%;並在一年後的2001年4月14日達到瞭1638點的歷史最低點,與高峰相比,已跌去瞭68%。

這是一場慘烈的財富蒸發運動。

而在泡沫破滅前夜,有人給出瞭預言,他是如今已被許多人認為過時的長壽的投資大師巴菲特。

太陽谷演講

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1999年7月,愛達荷州

作者 | 艾麗絲·施羅德

內容來源:《滾雪球》,巴菲特官方授權傳記

巴菲特走上講臺,穿著他最喜歡的內佈拉斯加紅色毛線衫,裡面是一件格子襯衣。他接著克拉克(克拉克·基奧,巴菲特在奧馬哈的鄰居唐納德·基奧的兒子)的話,講完瞭這個故事。

基奧一傢是非常好的鄰居。雖然唐納德有時的確會說,他有份工作,而我沒有。但是,我們的關系非常好。有一次,我妻子蘇珊去他們傢,以中西部人那眾所周知的方式想借一勺糖。唐納德的妻子米基給瞭蘇珊一整袋。我知道之後,當天晚上親自過去拜訪他們。我對唐納德說:“你為什麼不拿25000美元入股投資呢?”基奧一傢當時都愣瞭,我的建議被拒絕瞭。

我之後又找他們,提出克拉克剛才提到的1萬美元投資,結果還是一樣,但我並不覺得被傷瞭自尊。因此,我後來又去找他們,提出5000美元的投資額,但再一次被拒絕。

後來,1962年的一個晚上,我又去基奧傢。我還沒想好自己要不要把投資額降低到2500美元,但是,我到他們傢的時候,整棟房子裡沒有光亮,一片寂靜,屋裡什麼都看不見,但我知道這是怎麼回事。我知道,唐納德和米基躲在樓上,所以,我沒有離開。

我按門鈴、敲門,都沒人應我。但是,唐納德和米基就在樓上,而屋子漆黑一片。

光線太暗,無法看書;時間太早,還不到睡覺時間。我記得那一天,當時的情景歷歷在目。那是1962年6月21日。

克拉克,你什麼時候出生的?

“1963年3月21日。”(克拉克回答)

歷史就取決於這類小事。因此,你應該很高興,你父母沒有給我那1萬美元。

通過這個小小的互動,巴菲特的演講抓住瞭聽眾的註意力,然後他將話題轉到手邊準備的內容上。

朋友們,我今天想談論一下股票市場。我會討論一下股票的定價,但是我不會對它們下個月或下一年的波動進行預測。估值不是預測。

短期內,市場是投票器;而在長期,市場是稱重器。

重量最終才是有價值的,但是短期內,數量很重要。這是一種非民主的投票,也不會進行文化測試決定投票資格,這些你們都瞭解。

巴菲特按下一個鍵,在大屏幕上播放幻燈片。眾所周知,巴菲特不精通電腦,此時,聽眾席上的比爾·蓋茨屏住瞭呼吸,直到巴菲特展示出第一張幻燈片,他才松瞭一口氣。

道瓊斯工業平均指數

1964年12月31日 874.12

1981年12月31日 875.00

巴菲特走到屏幕前,開始進行解說。

在這17年的時間裡,經濟規模增長瞭5倍,《財富》500強企業銷售額的增長超過5倍。然而,在這17年裡,股票市場完完全全落在瞭後面。

(他後退瞭一兩步)當你們投資的時候,你們所做的事情是延遲消費,現在把錢投出去,在一段時間之後會獲得更多的錢。關於投資,隻存在兩個真正的問題:一是你想得到多少回報,二是你想什麼時間得到回報。

伊索稱不上是一位金融傢,但是他說過“一鳥在手勝過雙鳥在林”。不過,他並沒有提到時間。

巴菲特解釋說,利率——借貸成本——是對“時間”的定價。金融領域的利率就如同物理學當中的重力。利率變化,所有金融資產,包括房子、股票、債券的價值都會發生變化,就如同鳥的價值會波動一樣。“這就是為什麼有時手裡的鳥比林子裡的鳥值錢,有時林子裡的鳥比手裡的鳥值錢。”

巴菲特說話音調平穩,帶著鼻音,吐字快得如連珠炮,他將伊索和20世紀90年代的大牛市聯系到瞭一起,而他認為這個牛市純屬瞎鬧。利潤的增長遠遠低於前期,但林子裡的鳥卻變得昂貴,因為利率處於低水平。利率水平如此低,想持有現金的人數在減少。因此,投資者正在向林中鳥支付聞所未聞的價格。有時,巴菲特會將其稱為“貪婪作祟”。

聽眾席裡坐滿瞭IT業的領軍人物,在從大牛市中攫得大筆財富的同時,他們也改變著世界。此刻,他們坐在那裡,一言不發。投資組合裡充斥著各種估值過高的股票,而他們的公司股票處於資產組合的第一線。他們認為這是很瞭不起的事。這是新模式,互聯網時代的黎明。他們的態度是,巴菲特沒有資格說他們貪婪。巴菲特,這個聚斂錢財數年、幾乎不往外拿的人,這個從車牌就能看出其“節約”的吝嗇鬼,這個將大部分時間用於思考如何賺錢的人,這個打破IT泡沫、沒搭乘IT列車的人,正在往他們的香檳裡吐口水。

巴菲特繼續他的發言。隻有三種方式,股票可以保持一年10%或10%以上的增長。一是利率下降,保持在歷史低位。二是投資者,而不是雇員、政府或其他主體,在經濟中所占份額高於歷史已有水平。[1]他說,還有就是經濟的增速開始快於正常情況。[2]諸如此類的樂觀假設被巴菲特斥為“癡心妄想”。

巴菲特說,有些人並不認為整個市場會繁榮,他們隻是認為自己能夠從中挑選出勝利者。巴菲特解釋說,雖然創新可能讓世界擺脫貧困,但是歷史上創新的投資者後期都沒有以高興收場。他一邊說,一邊像樂隊指揮那樣揮舞著手臂,成功地換上瞭另一張幻燈片。

這張幻燈片上的內容來自於一份長達70頁的清單,裡面包括瞭美國所有的汽車公司。

這清單上面有2000傢汽車公司:汽車是20世紀上半葉最重大的發明。它對人們的生活產生瞭巨大的影響。如果你在第一批汽車誕生的時代目睹瞭國傢是如何因為汽車而發展起來的,那麼你可能會說,“這是我必須要投資的領域。”但是,在幾十年前的2000多傢汽車企業中,隻有3傢企業活瞭下來。[3]而且,曾幾何時,這3傢公司的出售價格都低於其賬面價值,即低於當初投入公司並留存下來的資金數額。因此,雖然汽車對美國產生瞭巨大的正面影響,但卻對投資者產生瞭相反的沖擊。

巴菲特放下清單,把手放進口袋。“有的時候,找出失敗者要容易得多。我想,在此之後,大傢能得出顯而易見的結論。你應該做的事就是賣空經營不好的公司。”[插圖]巴菲特點擊瞭一下,一張相關的幻燈片跳瞭出來:

美國經營不善的企業數量

1900年——1 700萬

1998年——500萬

坦白說,我很失望,因為巴菲特一傢在這期間都沒有進行賣空。其實,一直都有經營失敗的公司。

聽眾中有一些人輕笑起來,雖然聲音不大。他們的公司可能正在虧錢,但是他們心裡都確信自己是勝利者。超新星在遙遠的天空閃耀著星光。毫無疑問,某一天,他們將在史冊上留下美名。

巴菲特再點擊一下,又出現一張幻燈片。

現在我們再來看看21世紀另一項偉大的發明:飛機。從1919年到1939年,美國約有200多傢航空公司。想象一下,當你處在小鷹號[4]時代,你是否能預見航空業的未來發展。你可能會看到一個你做夢都想不到的世界。不過,假設你有此遠見,你預見到所有這些人要麼希望坐著飛機走親訪友,要麼希望離傢遠走高飛,或者你預見到瞭任何可以在飛機裡做的事。然後,你決定這就是你要投資的領域。

歷史上,對航空企業的所有股票投資都賺不到錢,和幾年前的情形如出一轍。

因此,我想告訴你們:我真的寧願這麼想——當我回到小鷹號時代,我會有足夠的遠見和“見義勇為”的精神,把奧維爾·萊特給打下來。但我沒做到,我有愧於未來的資本投資人。

下面又是一陣輕笑。有些人開始對這種毫無新意、過時的例子感到厭煩,但是出於尊敬,他們繼續聽巴菲特講下去。

這時,巴菲特正在談論他們的公司業務。“推廣、宣傳新行業是好事,因為新行業很容易推銷出去。而要推銷現存的產品則非常艱難。相比之下,推銷沒什麼人懂的產品要容易得多,即使是虧損的產品,因為不存在量化的要求。”這番話直接針對席上聽眾,很有殺傷力。

但是,你知道,人們還是會不停地投資。這讓我想起一個關於石油勘探商的故事。這人死後到瞭天堂。“我核對過你的情況,你符合所有條件,不過有一個問題。”上帝說,“我們這裡有嚴格的居住區法律規定,我們讓所有石油勘探商待在一個區域。你也看到瞭,這裡已經完全滿瞭,沒地方給你瞭。”

這位石油勘探商說:“你不介意我說句話吧?”

上帝說:“不介意。”

於是石油勘探商把手攏在嘴邊,大聲叫道:“地獄裡有石油。”

結果可想而知,地獄之門開瞭,所有的石油勘探商們開始直往下沖。

上帝說:“這真是一個妙計,那麼,你進去吧,就跟在傢一樣,隨意些。這片地方都歸你瞭。”

這位石油勘探商停瞭一會兒,然後說:“不,我想我還是跟他們一起吧,畢竟,空穴不來風啊。”

這就是人們認識、感受股票的方式。人們很容易相信“空穴不來風”這個道理。

這番話引起一陣不大不小的笑聲,然後笑聲戛然而止,因為聽眾一下明白瞭巴菲特的話中之意——他們就跟石油勘探商一樣沒腦子,聽信傳言,跑到地獄去找石油。

巴菲特的話鋒一轉,回到林中鳥。他說,根本就不存在新模式。股票市場的最終價格隻反映經濟的產出。

巴菲特換上一張新幻燈片,顯示出過去幾年的市場價值已經大大超過瞭經濟增長。巴菲特說,這意味著之後17年時間的市場狀況不會比1964~1981年的情況好多少,在這段時間,道瓊斯指數完全沒有增長。“如果我必須給出這段時間最有可能的收益率,那可能是6%。”不過,最近潘恩韋伯–蓋洛普公司的調查顯示,投資者們預期的股票收益率為13%~22%。

巴菲特走到投影幕前,濃密的眉頭動來動去,他指著一張有一對赤身男女的漫畫——摘自一個關於股票市場的傳奇故事《客戶的遊艇在哪裡?》。漫畫上男人對女人說:“有些事兒沒法對一名處女說清楚,無論是說給她聽還是拿圖片給她看。”聽眾聽明白瞭,意思就是買互聯網股票的人被忽悠瞭。但大傢都僵硬地坐在那兒,一聲不吭。沒人笑得出來,連輕笑、竊笑都沒有。

巴菲特回到講臺,告訴聽眾們他從伯克希爾–哈撒韋給他們帶來瞭“糖果包”。

我剛剛買瞭一傢叫奈特捷的公司,它出售可分權所有的噴氣機。我本想送你們一人一架灣流IV型飛機的1/4股。不過,當我到瞭機場,我就意識到對你們大部分人來說,這實在是委屈你們瞭。

這個時候,大傢笑瞭起來。巴菲特繼續說,作為替代,他準備一人送一個珠寶商用的小型放大鏡,他們應該用來看看彼此太太手上戴的戒指——尤其要註意看第三任太太的。

此話頗有點睛之效,聽眾席上的人大笑起來,鼓掌歡呼。然後,人們又不做聲瞭。一股怨氣在整個房間暗暗湧動。在1999年太陽谷年會上,關於股票市場過度膨脹的演講就像是對一屋子名聲不好的人宣揚貞潔。巴菲特的發言也許對聽眾產生瞭吸引力,讓他們坐在椅子上不離去,但是,這不意味著他們會示弱。

不過,有些人認為他們聽到瞭很重要的事情。“很瞭不起,這是關於股票市場的基礎教程,一節課就涵蓋瞭一切。”這是蓋茨的想法。手握資金的投資經理則發現這次演講令人感到安慰、身心通暢。

巴菲特舉著一本書向大傢示意:

這本書對1929年狂躁的股市進行瞭細致深入的分析,充滿瞭智慧。埃德加·史密斯的《用普通股進行長期投資》一書證明瞭股票收益總是高於債券。史密斯發現瞭5個原因,但是其中最新穎的一個原因是,公司可以保留一部分盈利,然後以同樣的回報率進行再投資。這就是收益再投資——1924年的創新理念。但是,正如我的導師本傑明·格雷厄姆以前一直說的,“好主意帶給你的麻煩多於壞主意”,因為你會忘記好主意是有限制條件的。凱恩斯在他的書的序言中寫道:“用歷史的眼光對未來進行預測,是非常危險的事。”

巴菲特贊同這一觀點:人們不能因為前幾年股票價格的加速上漲就以此類推。

“現在,還有沒有什麼人沒被我挖苦到?”他反問瞭一句,沒人舉手。

“謝謝各位!”巴菲特以此結束瞭發言。

巴菲特的信條是“表揚單個人,批評一類人”。他並不是故意要讓演講這麼具有挑釁性和令人倒胃口,因為他也非常在意別人怎麼看他。他並沒有對始作俑者指名道姓,他認為這些人不會把他的笑話當回事。巴菲特的觀點陳述強大有力,幾乎無懈可擊,他認為,即使是有人不喜歡他的觀點所傳遞的信息,他們也必須要承認其威力。聽眾們感受到的所有不適均未被明確地表達出來。之後,巴菲特一直回答提問,直到會議結束。人們起立,對他的演講報以掌聲。無論他們對巴菲特的演講持何種態度,無論以什麼標準衡量,這次演講都堪稱體現功力之作。

在投資行業,5年的傑出業績足夠表現出不凡的眼光,巴菲特在這個行業浸淫瞭44年,一直處在一流的位置。但是,隨著紀錄的保持,問題也在逼近:巴菲特什麼時候會停止腳步?他會宣告結束其主導地位嗎?或是會發生某項重大變動顛覆其位嗎?有些人認為,現在是時候瞭,也許可以用個人電腦這樣的發明,再加上互聯網這樣具有說服力的技術,來說服或反駁巴菲特。但是,巴菲特顯然對可以免費獲取的信息置之不理,而且無視新世紀正到來的現實。當人們禮貌客套地說“沃倫,演講非常精彩”的時候,這些年輕的名流們其實心不在焉,對巴菲特的觀點不以為然。

重點不在於巴菲特錯瞭,而在於他最後被證明是對的,而他對未來投資的嚴肅預期和他傳奇的過去形成瞭鮮明的對比。在巴菲特早期輝煌的日子裡,股票價格很便宜,巴菲特把股票一把一把地積攢到一起,幾乎就他一個人註意到瞭地上無人問津的金蘋果。而隨著時間的推移,障礙越來越多,進行投資、保持優勢、發現人所未見的價值,這些事情的難度都在增大。既然現在是新生力量登場的時間,何必在意那個對他們進行說教的巴菲特是何許人?何必理會那個聲稱他們會斷送牛市、掙不到錢的人呢?

在下午剩餘的慵懶時光裡,赫伯特·艾倫的客人要麼享受最後一場網球或高爾夫,要麼去達克池塘邊的草坪閑聊一會兒。巴菲特整個下午都和他的老朋友待在一起,他的朋友們都祝賀他進行瞭一次成功的演講。巴菲特認為他以令人信服的方式動搖瞭聽眾的想法。他並不是發表瞭一次充斥著權威腔調的演講,隻不過是堅持瞭自己一貫的觀點。

巴菲特希望得到人們的喜愛。他通常很受人們歡迎,而不是被人暗地裡嘀咕。但是,他怎麼沒能說服那麼多人呢?這些人認為,巴菲特在為他錯過IT繁榮找理由。看到他做出瞭如此明確的預期判斷,他們感到非常吃驚,在他們看來,那些預言肯定會被證明是錯的。巴菲特背地裡被稱為“新好男人沃倫”。“沃倫錯過瞭這班車。他怎麼可能錯過這班車呢?他可是比爾·蓋茨的朋友。”

那天晚上的晚些時候,在離濱河度假酒店(River Run Lodge)幾英裡遠的地方,結束晚宴的客人聚在這裡商討計劃。赫伯特·艾倫作瞭最後的發言,他感謝瞭不同的與會人員,回顧瞭活動情況。之後,蘇珊·巴菲特坐到窗戶旁邊的演唱臺上——從這裡可以俯瞰佈滿卵石的比格伍德河——再一次唱起瞭經典老歌。然後,客人們回到太陽谷住所的露天平臺,那兒正舉行周六晚間冰上秀,奧運會滑冰選手正在表演花樣滑冰,以及舞姿動人的冰上芭蕾。

午夜,煙花絢爛地劃過天際,太陽谷1999年年會成為又一件令人愉悅的豪華盛事。然而,大多數人所記住的不是劃水或滑冰表演,而是巴菲特關於股票的演講——確切地說,這是30年時間裡他發出的首次預言。

註:

1.當時,公司利潤占美國GDP的份額是6%左右,超過瞭4.88%的長期歷史平均水平。

2.在戰後相當長的時間裡,美國的實際經濟增速穩定在3%左右,名義增速則在5%左右。

3.演講發表前的1987年,“四大汽車公司”中體量最小的美國汽車公司(American Motors)被賣給瞭克萊斯勒公司,於是3傢存活的汽車公司分別為通用、福特和克萊斯勒。

4.小鷹號是萊特兄弟發明的飛機之一。

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