解運亮|信用擴張尚未真正見效——點評7月金融數據

文/解運亮博士 國泰君安證券高級經濟學傢

導讀:

銀行體系對實體經濟的信用擴張尚未真正見到實效,下一步工作重點是進一步打通貨幣政策傳導機制。

摘要:

信用擴張尚未真正見效。新增信貸放量增長,但主要與票據融資有關,企業一般貸款尚未好轉。債券融資和表外融資出現積極跡象,但不改社融存量增速走低趨勢。

本輪貨幣政策微調核心在於“對沖”。貨幣政策存在時滯是客觀規律,下一步工作重點是進一步打通貨幣政策傳導機制,應保持定力,避免力有不逮和矯枉過正。

事件:

中國7月新增人民幣貸款 1.45萬億元人民幣,預期 1.275萬億元,前值 1.84萬億元。

中國7月社會融資規模1.04萬億元人民幣,預期 1.1萬億元,前值 1.18萬億元。

中國7月M2貨幣供應同比 8.5%,預期 8.2%,前值 8%。

正文:

一、新增信貸放量增長,但主要與票據融資有關,企業一般貸款尚未好轉

新增信貸放量增長,票據融資仍是主要貢獻因素。7月人民幣貸款增加1.45萬億元,超出市場預期的1.28萬億元,同比多增6278億元。新增信貸雖超出預期,但與日前銀保監會披露數據一致,影響已提前消化。其中,票據融資增加2388億元,同比多增4050億元,占同比多增總量的近三分之二,仍是本月信貸放量增長的第一推動力,與上月情況類似(圖1)。在監管部門鼓勵信貸增長背景下,考慮到票據融資相比一般貸款具有機動靈活的優勢,因此充當信貸急先鋒也是自然而然的事情。

解運亮|信用擴張尚未真正見效——點評7月金融數據

企業中長期貸款有所發力,但企業一般貸款尚未好轉。從季節性規律來看,7月為貸款小月,貸款環比增長一般為負。但本月企業中長期貸款增加4875億元,同比多增543億元,環比也罕見地錄得增加874億元,顯示出銀行踐行近期信貸政策發力信貸投放的努力,值得贊賞。但不無遺憾的是,7月企業短期貸款減少1035億元,同比少增1661億元,意味著企業中長貸高增是建立在短貸減少的基礎上,銀行或存在短貸轉長貸行為,合並看企業一般貸款實際上為同比少增(圖2)。

解運亮|信用擴張尚未真正見效——點評7月金融數據

二、債券融資和表外融資出現積極跡象,但不改社融存量增速走低趨勢

債券融資和表外融資出現積極跡象。7月社融增量為1.04萬億元,略低於市場預期的1.1萬億元,同比少增1242億元。從結構上看,表內信貸保持高增,債券融資恢復較好,表外融資仍在繼續收縮但變化趨於平緩。7月企業債券凈融資2237億元,雖同比仍少384億元,但環比錄得增加917億元,顯示債券市場融資功能初步恢復。7月委托貸款減少950億元,信托貸款減少1192億元,未貼現銀行承兌匯票減少2744億元,三者合計減少4886億元,降幅較上月(近7000億元)明顯收窄(圖3)。債券融資和表外融資出現積極跡象,有利於保障實體經濟有效融資需求。

解運亮|信用擴張尚未真正見效——點評7月金融數據

社融存量和廣義社融存量增速繼續創新低。7月社融存量為187.45萬億元,同比增長10.3%,增速較上月放緩0.2個百分點。需要說明的是,2018年7月起,央行完善社融統計方法,將“存款類金融機構資產支持證券”和“貸款核銷”納入統計,在“其他融資”項下反映。延用修訂後口徑,考慮地方債融資後的廣義社融存量為204.02萬億元,同比增長11.4%,增速較上月放緩0.3個百分點。社融和廣義社融存量增速雙雙創新低,表明實體經濟獲得的總體融資支持仍在下降。7月M2同比增長8.5%,較上月回升0.5個百分點,但主要與居民存款同比多增較多,企業存款表現疲弱,也印證瞭銀行對企業信用擴張仍弱。

三、本輪貨幣政策微調核心在於“對沖”

下一步工作重點是進一步打通貨幣政策傳導機制。雖然企業中長期貸款、債券融資、表外融資均出現一定積極跡象,但企業一般貸款並未好轉、社融存量和廣義社融存量仍在繼續創新低,這表明,銀行體系對實體經濟的信用擴張尚未真正見到實效。貨幣政策時滯理論告訴我們,政策從開始實施到真正見效存在一段時間的滯後,這是一種客觀規律,如今監管部門已經意識到並多次強調,下一步必須更加重視打通貨幣政策傳導機制,提高服務實體經濟的能力和水平,對此應保持定力,避免力有不逮和矯枉過正。

本輪貨幣政策微調核心在於“對沖”。二季度貨幣政策執行報告中,央行提到,“繼續實施穩健中性的貨幣政策”,“適度對沖外部不確定性以及部分領域可能出現的信用收縮問題”。一些分析人士以國常會和政治局會議通稿未出現“中性”二字為由,主張貨幣政策已放棄中性,“全面放水”已經確認。我們一直認為本輪貨幣政策微調,核心在於“對沖”內外部不確定性造成的貨幣金融環境被動收緊壓力,而不是“全面放水”。央行這句表述應該為這一爭論一錘定音瞭。在“幾傢抬”思路下,貨幣政策和財政政策的統籌協調可以期待。

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