誰造就瞭A股“科技牛”?

“一些ETF成分股的市值太小瞭,一旦基金大量買入,相當於鎖定瞭一部分流通股,剩餘的流通股如果過小,很容易出現莊傢控盤的情況。”

市場一旦出現恐慌,ETF的投資者會爭先恐後地拋售自己手中的ETF份額,這就意味著拋售ETF籃子中的個股,導致市場崩潰。

截至2018年中報,國內ETF規模最大的五隻ETF中,前十大股東中全都有中央匯金投資有限公司的身影,ETF已經成為股市的重要調節器。

誰造就瞭A股“科技牛”?

(新華社/圖)

從2019年下半年開始,科技股受到市場追捧,成績可謂一騎絕塵,但最近卻集體熄火。

在科技股價格劇烈震蕩之下,2020年3月2日,多傢媒體報道稱,為瞭規范基金公司紮堆申報泛科技類的主題基金,監管層窗口指導科技類基金單列審批通道。3月4日,發售在即的一隻易方達科技類ETF基金突然將發行規模限制在15億之內,成為近年來首隻主動限制發行規模的ETF。

ETF(Exchange Traded Fund)是交易型開放式指數基金,是一種在交易所上市交易的、基金份額可變的開放式基金。

對於投資者來說,投資ETF與投資一隻股票最大的區別在於,買入ETF就相當於買入一個指數投資組合,例如買入上證50ETF,就等於買入上證50隻績優股票,可以達到分散風險的效果。

不僅A股,全球股市都已進入指數基金時代。ETF受到散戶、主權基金以及養老金等各路資金的追捧。

但A股的ETF過度紮堆科技主題。伴隨ETF資金集中湧入科技股,從2019年8月6日滬深主要指數的低點算起,至2020年2月14日,創業板ETF漲36.74%,創業板50漲48.45%,科技ETF漲45%,半導體50漲幅更是高達99%。而同期的上證指數僅漲瞭5%。

科技股近日暴跌,開始引發市場反思,主題類ETF大行其道,是否引發泡沫,繼而又加劇瞭市場震蕩。

莊傢易控盤

為何在2019年後主題類ETF迎來爆發?一個重要原因是分級基金的清盤。

分級基金(Structured Fund)是將母基金份額按風險高低分為A、B子份額,並相應地分配收益。該類基金在2015年上半年牛市受到各大基金公司追捧,市值規模一度超過5100億元。然而行情大跌時,自帶杠桿的分級B密集觸發下折,導致眾多投資者遭受巨額虧損。

2015年8月,監管部門叫停審批分級基金,200多隻待審分級基金產品胎死腹中,已有分級基金要在2020年底之前分批退出市場。

“基金行業主題類產品的擴大,最早就是從分級基金開始,2020年後分級清盤後,自然有一部分資金會轉到ETF中來。”曾參與早年ETF發行工作的資深人士馮輝向南方周末記者分析。

他補充說,2019年滬深兩市交易量不高,有限的市場資金隻能聚焦在少量股票上,因此基金公司的發行策略開始偏向主題明確的ETF。

在國外,ETF也被稱為“萬能基金”,它不僅可以在一級市場進行申贖,還可以直接在二級市場交易買賣,流動性相當高,甚至管理費還比主動型基金低瞭不少,這也吸引瞭散戶的大舉進入。

Wind數據顯示,2020年以來新上市的31隻股票ETF中,個人投資者平均占比76.67%。與去年年中的38.62%相比,增長一倍。

以華夏新能源汽車ETF為例,該基金上市交易公告書顯示,截至2月26日,機構投資者持有的份額為1.43億份,僅占基金總份額的1.33%,而個人投資者持有106.19億份,占基金總份額的98.67%。目前,該基金持有人戶數高達18.5萬戶,戶均持有基金份額為5.8萬份。前十大持有人中,有8人是個人持有者。

根據粵開證券的統計,ETF基金市場(2.24—2.28)日均成交額為656.35億元,較前一周(2.17—2.21)的日均成交額506.59億元上升不少,周二甚至刷出瞭2020年以來單日成交額新高(737.18億),市場交易異常活躍,且源源不斷地為股市輸入資金。

交易活躍本是早期牛市的一大特征,但以ETF基金助推起的牛市卻讓投資者感到不安。

“一些ETF成分股的市值太小瞭,一旦基金大量買入,相當於鎖定瞭一部分流通股,剩餘的流通股如果過小,很容易出現莊傢控盤的情況。”東方引擎投資管理有限公司CEO呂晗向南方周末記者解釋。

由於ETF屬於公募基金,其發行、募集、建倉、規模等數字屬於公開信息,有心的莊傢可以根據這些信息,對一些流通股不多的ETF持倉股發起“狙擊”。

仍以上述華夏新能源汽車ETF為例,公開資料顯示,該基金對標指數為中證新能源汽車指數(399976.SZ),其成分股隻有25隻,平均流通市值僅為248億元。根據華夏基金的公告,基金將以現金購買的方式逐步建倉,這意味著資金將階段性買入個股,推高成分股的股價。

據光大證券測算,該ETF已在2月21日至2月26日4個交易日內建倉35%左右,有5隻股票建倉所需買入的股票金額已超過其日均成交額。這意味著,短時間內,這5隻股票的股價會因基金的建倉而大幅上漲。

“這相當於幫莊傢把時間都安排好瞭,何時建倉、買入、賣出都能夠測算出來,而普通投資者隻能選擇接盤。”呂晗談到。

引發連鎖踩踏?

美國對沖基金經理邁克爾·貝利(Micheal Burry)在2019年底接受采訪時指出,ETF基金與2008年前的CDO泡沫非常相似,CDO及其衍生品CDS直接催生瞭美國房貸市場的泡沫,並導致全球金融危機。邁克爾·貝利是電影《大空頭》原型,曾成功預測2008年金融危機。

研究機構ETFGI的數據顯示,2015年上半年,全球總共有5823隻ETF,資產規模達到2.97萬億美元,首次超過全球對沖基金。四年後,全球ETF規模已經超過6萬億美元。“就像大多數泡沫一樣,持續的時間越長,崩盤就會越嚴重。”貝利談到。

貝利指出,買入ETF相當於同時購入瞭一籃子的個股,伴隨成交量上升,過度的成交量又會大幅推高股價。而市場一旦出現恐慌,ETF的投資者會爭先恐後地拋售自己手中的ETF份額,這就意味著拋售ETF籃子中的個股,導致市場崩潰。

市場也有反對聲音,國泰基金量化投資事業部總監梁杏公開撰文稱,在主動與被動基金資金量嚴重失衡的情況下,被動基金ETF才可能助漲助跌。

根據基金業協會數據,截至2019年底,A股偏股基金規模3.19萬億元,同期股票ETF規模僅為5700多億元。因此與主動股票基金相比,ETF對市場的影響力似乎非常有限。

擁有近20年國際對沖基金操作經驗的袁玉瑋對此提出反駁,他認為ETF對市場流動性的壟斷以及對價值的幹擾,不僅取決於它的市場占有率,更在於單位時間內(申購、贖回)對市場的影響。

“這其實是一種通過邊際效應表達的杠桿效應。”他說,假設某ETF隻投資瞭某隻股票5%的流通股,但它有可能是在一周之內建倉,那它對個股造成的沖擊幾乎是幾何倍的。

A股就曾發生過類似情況。2013年8月16日11點05分,上證指數曾出現大幅拉升,大盤一分鐘內漲超5%。後經查證,這是光大證券某部門在使用系統時出現錯誤操作,帶動市場資金湧入,因此也被稱作“光大證券烏龍指事件”。

“雖然光大烏龍指隻有75億,相比當日股市整體的交易量可以忽略不計,但一分鐘內對市場形成沖擊,就會造成‘羊群效應’。”袁玉瑋對南方周末記者說。

袁玉瑋還為南方周末記者復盤瞭以ETF為首的指數基金是如何助推近日美股暴跌的。早在2月中旬,袁玉瑋就發現美國市場中雲計算、芯片等股票出現下跌,這些股票屬於低波動的行業龍頭股,體量巨大的ETF為瞭保持低波動率,於是自動減倉,導致瞭股票波動被進一步放大,接下來就是惡性循環瞭。

荒謬的是,市場中那些低風險股票的跌幅,遠遠大於高風險股票。袁玉瑋分析,這說明長期投資者參與瞭砍倉,長期投資者主要是各國的養老金、國傢主權基金,他們通過ETF來分散投資風險。而上周四、周五的暴跌說明,長期投資者們正在拋售那些相對優質的資產,“市場已經沒有任何理性和邏輯可言”。

ETF一定程度上會泯滅資本市場的價值發現功能。因為ETF“雨露均沾”式的投資方式,使得所有指數內的成分股一榮俱榮、一損俱損。牛市時,無論公司好壞,股價都可以被帶著攀升。而熊市來臨時,投資人紮堆拋售指數基金,即便是基本面良好的公司也將遭到成倍猛烈的拋售。

在擔任某基金公司區域銷售總監的王林看來,投資ETF就像是吃“大鍋飯”——投資者可以“無腦式”投資;上市公司可以捕獲長期持有人;基金公司可以降低人力成本,因為基金經理不再需要做大量的主動管理工作。

袁玉瑋擔憂,伴隨ETF在國內市場進一步做大,美國股市的無理性暴跌會被復制在A股中。“美股還能做空,還有各種交易工具作對沖,在國內又有什麼手段來阻止非理性投資呢?”

“放水”的產物

美國金融史專傢約翰·戈登(John Steele Gordon)向南方周末記者介紹,指數投資有兩個兩個關鍵要素,指數的編制和自動交易系統的應用。

1960年代末,美國芝加哥大學金融學教授尤金·法瑪(Eugene Farma)提出有效市場假說,認為除瞭市場操縱,投資者不可能通過分析獲得高於市場平均水平的超額利潤,這一假說成為指數基金最主要的理論依據。

1971年,英特爾公司推出瞭第一款微處理器,計算機被金融行業廣泛應用,組合交易和程序化交易開始登上歷史舞臺,這讓指數交易成為可能。

戰勝市場本身非常難,那不如直接低成本復制市場。“最初投行隻是想創造出一種能夠便捷跟蹤某一類走勢的工具,或許他們也沒有想到會造出這樣的龐然大物。”戈登說。

據美國最大的上市投資管理集團貝萊德預計,到2023年底,全球ETF管理資產將達到12萬億美元,超過共同基金和對沖基金。

2005年,華夏上證50ETF上市,這是國內第一隻ETF指數基金,首發規模54.35億元。根據基金2005年年報,基金85%以上的股票市值都來源於國有企業。

“我國的指數型基金誕生於2002年,但為什麼之後的發展速度那麼慢?是因為2003年至2005年都是熊市行情。到瞭2006年,股指上升,規模才稍好一些。”馮輝向南方周末記者回憶。

2008年,ETF真正迎來爆發,直接緣由是全球央行“放水”救市。由於政府直接買入股票會引發道德風險,通過買入ETF間接增持股票則可以避免。

日本央行就在金融危機後大舉買入ETF,此後十多年來,日本央行每年都會按一定數額資金購買ETF基金,向股市投放流動性。目前日本ETF的最大持有者正是日本央行和養老投資資金。

據Wind數據顯示,2009年,國內ETF突破660億。2012年,跨市場投資ETF產品獲批,中證100、中證500、滬深300等一批跨市場ETF產品出世,A股ETF規模合計也在這一年超越1600億元。2015年後,國內又一波ETF熱潮來臨,行業規模市值規模超過瞭6540億元。

截至2018年中報,國內ETF規模最大的五隻ETF中,前十大股東中全都有中央匯金投資有限公司的身影,ETF已經成為股市的重要調節器。政府托市也讓ETF的表現整體好於大多數主動投資型基金,進而更多的投資者湧入ETF賽道。

如果2018年前是寬基的天下,2018年後,主題型、行業性的ETF則成為市場的主流。

寬基是指以滬深300、中證500等為對標指數的ETF基金,這類ETF的股票覆蓋面較廣、投資相當分散。而主題類基金對標的上市公司通常隻有十數隻,規模也不如寬基,一直以來,百億級ETF隻在寬基和央企混改類ETF身上出現。

如今主題類ETF已越來越多。據Wind數據統計,截至2020年3月4日,在目前已上市的229隻股票型ETF基金中,超過半數(117隻)發行於2018年後。目前規模排在前30位的ETF中,有15隻都是在2018年後新成立的,其中7隻均為科技概念股。

主題類ETF的規模也越來越大。僅上述7隻大型科技類ETF,就為股市註入瞭866.18億元的資金。

發行於2019年8月的華夏中證5GETF基金,以231.87億元的規模排名行業第7;國泰半導體50ETF,規模119.64億元,發行於2019年4月,行業規模排名16;3月4日剛上市的華夏新汽車ETF,則以107.21億元的規模排行第19位。

值得關註的是,不僅ETF規模處於爆炸式增長,一種名為ETF聯接基金的產品也在快速做大。ETF聯接基金是指投資ETF基金的基金。Wind數據顯示,目前市場上的聯接基金已有313隻,基金規模達到3618.25億元。

(應受訪者要求,馮輝、王林為化名)

南方周末記者 徐庭芳

Published in News by Awesome.

發佈留言

發佈留言必須填寫的電子郵件地址不會公開。 必填欄位標示為 *